貨幣政策傳導機制（貨幣政策傳導機制）

簡介

貨幣政策傳導機制

現(xiàn)狀

我國貨幣政策的傳導機制，經(jīng)歷了從直接傳導向直接傳導、間接傳導的雙重傳導轉(zhuǎn)變，并逐漸過渡到以間接傳導為主的階段。

1．傳統(tǒng)體制下的直接傳導機制

如圖所示：這種機制與高度集中統(tǒng)一的計劃管理體制相適應。國家在確定宏觀經(jīng)濟目標時，如經(jīng)濟增長速度、物價穩(wěn)定和國際收支平衡，已經(jīng)通過國民經(jīng)濟綜合計劃將貨幣供應量和信貸總規(guī)模乃至該項指標的產(chǎn)業(yè)分布和地區(qū)分布包括在內(nèi)。因此，中央銀行的綜合信貸計劃只是國民經(jīng)濟計劃的一個組成部分。中央銀行的政策工具惟有信貸計劃以及派生的現(xiàn)金收支計劃，在執(zhí)行計劃時直接為實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟目標服務，這種機制完全采用行政命令的方式通過指令性指標運作。其特點是：第一，方式簡單，時滯短，作用效應快；第二，信貸、現(xiàn)金計劃從屬于實物分配計劃，中央銀行無法主動對經(jīng)濟進行調(diào)控；第三，由于缺乏中間變量，政策缺乏靈活性，政策變動往往會給經(jīng)濟帶來較大的波動；第四，企業(yè)對銀行依賴性強，實際上是資金供應的大鍋飯。

2．改革以來的雙重傳導機制

我國改革以來至1997年，貨幣政策直接傳導機制逐步削弱，間接傳導機制逐步加強，但仍帶有雙重傳導特點，即兼有直接傳導和間接傳導兩套機制的政策工具和調(diào)控目標。如圖所示：

（1）第一個環(huán)節(jié)是運用貨幣政策工具影響操作目標——同業(yè)拆借利率、備付金率和基礎(chǔ)貨幣。信貸計劃、貸款限額是直接型的貨幣政策工具，其影響直達中介目標貸款總規(guī)模和現(xiàn)金發(fā)行量。直接傳導過程中沒有操作目標，或許可以稱季度、月度的貸款、現(xiàn)金指標是其操作目標。這個環(huán)節(jié)是調(diào)控各金融機構(gòu)的貸款能力和金融市場的資金融通成本。

（2）操作目標的變動影響到貨幣供應量、信用總量、市場利率。信用總量的可測性不強，還不太實用；我國實行管制利率，不存在市場利率，只有中央銀行根據(jù)經(jīng)濟、金融形勢變化來調(diào)整利率。這個環(huán)節(jié)是金融機構(gòu)和金融市場、企業(yè)和居民在變化了的金融條件下，做出反應，改變自己的貨幣供給和貨幣需求行為，從而影響到貨幣供應量的變動。

（3）貨幣供應量的變動影響到最終目標的變動。改革之初，貨幣轉(zhuǎn)化為存款和現(xiàn)金比較透明，貸款總量基本反映了貨幣供應量，只要守住了貸款就幾乎守住了貨幣供給。但兩者的相關(guān)性減弱，只控制貸款并不能完全調(diào)控住貨幣供應量，直接控制的效果減弱。然而，在貨幣政策間接調(diào)控貨幣供應量的機制不完善的條件下，只能兩者并用。在經(jīng)濟過熱、通貨膨脹嚴重時，直接控制比間接調(diào)控的效果更好，所以并沒有馬上放棄它，形成了雙重調(diào)控的特點。

我國經(jīng)濟經(jīng)歷了高通脹后“軟著陸”成功，商業(yè)銀行推行資產(chǎn)負債比例管理，各級政府防范金融風險意識大大加強，取消貸款限額的條件基本成熟。1998年我國不失時機地取消了對商業(yè)銀行的貸款限額，標志著我國貨幣政策傳導機制從雙重傳導過渡到以間接傳導為主。

然而，我國的社會主義市場經(jīng)濟體制仍在建立之中，商業(yè)銀行和企業(yè)的運行經(jīng)營機制還不健全，所以貨幣政策傳導效應也有待提高。只有真正按現(xiàn)代企業(yè)制度的要求加快商業(yè)銀行和企業(yè)的改革步伐，使其對中央銀行的貨幣政策傳導反應靈敏，才能完善貨幣政策傳導機制。

途徑

貨幣政策傳導途徑一般有三個基本環(huán)節(jié)，其順序是：

從中央銀行到商業(yè)銀行等金融機構(gòu)和金融市場。中央銀行的貨幣政 策工具操作，首先影響的是商業(yè)銀行等金融機構(gòu)的準備金、融資成本、信用能力和行為，以及金融市場上貨幣供給與需求的狀況；

從商業(yè)銀行等金融機構(gòu)和金融市場到企業(yè)、居民等非金融部門的各類經(jīng)濟行為主體。商業(yè)銀行等金融機構(gòu)根據(jù)中央銀行的政策操作調(diào)整自己的行為，從而對各類經(jīng)濟行為主體的消費、儲蓄、投資等經(jīng)濟活動產(chǎn)生影響；

從非金融部門經(jīng)濟行為主體到社會各經(jīng)濟變量，包括總支出量、總產(chǎn)出量、物價、就業(yè)等。

傳統(tǒng)貨幣

貨幣政策傳導機制理論可以溯源到18世紀早期的貨幣數(shù)量論，但是直到20世紀30年代《就業(yè)、利息和貨幣通論》中凱恩斯提出的貨幣政策利率途徑傳導機制理論問世之前，這一理論在長達200年的時間內(nèi)無人問津，未能引起經(jīng)濟學家們的關(guān)注。早期的貨幣數(shù)量論者大多未能擺脫“貨幣中性論”的傳統(tǒng)，總體理論框架仍然局限于貨幣與物價的變動關(guān)系之中。貨幣數(shù)量論的鼻祖，英國經(jīng)濟學家休謨就認為由于貨幣數(shù)量的變動雖然率先受到?jīng)_擊的是利率水平，但利率水平隨著貨幣數(shù)量的增加而降低，利率的降低刺激企業(yè)投資由此引起產(chǎn)出增加，產(chǎn)出的增加又會引致利率水平的上升直至利率回復到原來的水平甚至更高。因此貨幣數(shù)量的增加最終只能影響物價水平，而不影響利率和產(chǎn)出。

雖然在貨幣數(shù)量論者的理論中的涉及面不廣，但利率傳導機制理論可以說是最古老的貨幣政策傳導機制理論，也被不少西方經(jīng)濟學者認為是最重要和最有效的貨幣政策傳導途徑。凱恩斯、托賓、弗里德曼、莫迪利安尼等西方經(jīng)濟學家對貨幣政策傳導機制的研究主要是分析貨幣政策傳導中的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整效應和財富變動效應?！百Y產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整效應是指，中央銀行改變貨幣供應量，促使各經(jīng)濟主體調(diào)整自己的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，影響金融資產(chǎn)的價格，從而影響投資和消費需求，進而導致實際經(jīng)濟活動出現(xiàn)變化。財富變動效應是指，由通貨和存款組成的貨幣供應量是實際財富的組成部分之一，貨幣供應量的增減變化，會改變實際財富的數(shù)量，從而使各經(jīng)濟主體改變自己的投資和消費支出意愿，從而影響實際經(jīng)濟運行?！边@兩種效應是在金融市場是完全競爭的市場，貨幣與非貨幣金融資產(chǎn)、金融資產(chǎn)與實物資產(chǎn)具有高度替代性與相關(guān)性；信息是完全而且對稱的，且各種金融資產(chǎn)的供給與需求都是隨著市場利率信號的變化而靈敏地變化, 具有充分的利率彈性這樣嚴密設(shè)定的條件下展開的。隨著經(jīng)濟和金融理論的進一步深化和發(fā)展，這樣的理論抽象和假設(shè)前提顯然是不能夠成立的，貨幣政策傳導機制朝著以不完全競爭、不完善市場、不對稱信息為假設(shè)前提來分析貨幣政策傳導機制的理論發(fā)展。

貨幣政策傳導機制

健全完善體系和設(shè)施

當前主要有兩大任務需要完成，一是要對現(xiàn)有的信貸擔保機構(gòu)進行適當?shù)母母锱c調(diào)整，二是要加快獨立信用評估體系的建設(shè)。

運用稅收杠桿調(diào)節(jié)商業(yè)銀行信貸行為，為貨幣政策通暢傳導提供宏觀支持

商業(yè)銀行基層分支機構(gòu)多存少貸、只存不貸，甚至損害地方經(jīng)濟的行為，應該受到政策層面的約束?？梢钥紤]運用稅收減免杠桿對大銀行分支機構(gòu)片面的信貸行為進行調(diào)節(jié)，為貨幣政策發(fā)揮更大的作用創(chuàng)造條件。

為逐步實現(xiàn)利率與資產(chǎn)價格為主要傳導渠道創(chuàng)造條件 從改革開放和市場經(jīng)濟體制的長遠目標看，中國未來貨幣政策傳導機制的制約渠道應該以利率和資產(chǎn)價格渠道為主。當前，應積極為實現(xiàn)這一目標創(chuàng)造條件。

加快市場體系建設(shè)

繼續(xù)大力發(fā)展貨幣市場，增加貨幣市場主體，鼓勵貨幣市場創(chuàng)新，建立貨幣市場做市商制度。大力發(fā)展票據(jù)市場，建立全國統(tǒng)一的國債市場。

發(fā)展貨幣市場基金，形成完善的貨幣市場體系。穩(wěn)步推進利率市場化，發(fā)揮貨幣巾場利率的引導作用，逐步建立以中央銀行利率為基礎(chǔ)，以貨幣市場利率為中介，由市場供求決定金融機構(gòu)存貸款利率水平的利率體系，完善利率調(diào)節(jié)機制。

加快推進國有商業(yè)銀行和國有企業(yè)改革，調(diào)整金融機構(gòu)、企業(yè)和居民個人的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，培育真正的市場活動主體，提高經(jīng)濟活動中的利率彈性和貨幣政策的有效性。

貨幣政策傳導機制

注意政策的協(xié)調(diào)

—方面發(fā)揮資產(chǎn)價格渠道對貨幣政策的有效傳導；

另一方面貨幣政策要根據(jù)資本市場的發(fā)展變化繼續(xù)進行適當?shù)倪m用性調(diào)整，以充分發(fā)揮資產(chǎn)價格的傳導作用。

問題

(1)隨著西方國家以利率取代貨幣供應量作為貨幣政策中間目標，利率傳導作用越來越明顯，成為貨幣政策傳導的主渠道。

(2)金融市場的日益健全、間接融資比重的不斷下降和直接融資成本的不斷降低，使得銀行信貸對整個金融市場的反映狀況越來越不全面，銀行信貸傳導作用越來越小。

(3)隨著資本市場的快速發(fā)展，資產(chǎn)價格、財富效應的傳導作用越來越重要，資產(chǎn)價格開始納入西方國家的貨幣政策監(jiān)控指標之中。

(4)預期和信心的傳導作用引起了一些國家貨幣政策當局的重視。

(5)新經(jīng)濟和股市財富效應的增強，使利率與股市的關(guān)系復雜化，貨幣政策的利率傳導渠道面臨新的問題和挑戰(zhàn)。

關(guān)鍵

金融市場在整個貨幣的傳導過程中發(fā)揮著極其重要的作用。

貨幣政策傳導機制

完善方法

1．處理好國有商業(yè)銀行基層分支機構(gòu)改革與服務的關(guān)系。

2．關(guān)注總行和省級分行對大型企業(yè)信貸投放集中化以及加入WTO、外資銀行進入等可能引發(fā)的新問題。如國有商業(yè)銀行省分行和總行集中資金，向重點城市、重點行業(yè)和重點企業(yè)傾斜，必須注意防止不良資產(chǎn)發(fā)源地從基層分支機構(gòu)向省分行和總行的轉(zhuǎn)移，造成新的金融風險。

3．下力氣調(diào)整與優(yōu)化人員結(jié)構(gòu)、年齡結(jié)構(gòu)、知識結(jié)構(gòu)、專業(yè)結(jié)構(gòu)，建立適應市場性信貸投放的員工隊伍，以適應新形勢下貸款業(yè)務發(fā)展的迫切需要。

大力發(fā)展新的中小金融機構(gòu)，為貨幣政策的信貸渠道傳導建立更多的“毛細血管”

建立新的地方性金融機構(gòu)原則上應該以股份制方式設(shè)立，盡量使股權(quán)分散化，以企業(yè)和個人股份為主，建立真正規(guī)范的產(chǎn)權(quán)約束機制和風險防范機制，成為真正的商業(yè)銀行。

綜述

貨幣政策傳導機制[conduction mechanism of monetary policy ]中央銀行運用貨幣政策工具影響中介指標，進而最終實現(xiàn)既定政策目標的傳導途徑與作用機理。

貨幣政策傳導途徑一般有三個基本環(huán)節(jié)，其順序是： ① 從中央銀行到商業(yè)銀行等金融機構(gòu)和金融市場。中央銀行的貨幣政策工具操作， ② 從商業(yè)銀行等金融機構(gòu)和金融市場到企業(yè)、居民等非金融部門的各類經(jīng)濟行為主體。商業(yè)銀行等金融機構(gòu)根據(jù)中央銀行的政策操作調(diào)整自 己的行為，從而對各類經(jīng)濟行為主體的消費、儲蓄、投資等經(jīng)濟活動產(chǎn)生影響； ③ 從非金融部門經(jīng)濟行為主體到社會各經(jīng)濟變量，包括總支出量、總產(chǎn)出量、物價、就業(yè)等。

金融市場在整個貨幣的傳導過程中發(fā)揮著極其重要的作用。首先，中央銀行主要通過市場實施貨幣政策工具，商業(yè)銀行等金融機構(gòu)通過市場了解中央銀行貨幣政策的調(diào)控意向；其次，企業(yè)、居民等非金融部門經(jīng)濟行為主體通過市場利率的變化，接受金融機構(gòu)對資金供應的調(diào)節(jié)進而影響投資與消費行為；最后，社會各經(jīng)濟變量的變化也通過市場反饋信息，影響中央銀行、各金融機構(gòu)的行為。

貨幣政策傳導機制

啟示

貨幣政策傳導機制的效率不僅取決于中央銀行貨幣政策的市場化取向，而且取決于金融機構(gòu)、企業(yè)和居民行為的市場化程度，即它們必須對市場信號做出理性的反應。如果它們不能完全按照市場準則運行，即不能對市場信號，包括中央銀行的間接調(diào)控信號做出理性反應，那么貨幣政策工具就不可能通過對貨幣信貸條件的調(diào)節(jié)來實現(xiàn)其政策目標，貨幣政策傳導過程就會受到梗阻，貨幣政策效果就會被減弱。

貨幣政策

(2)隨著資本市場的迅速發(fā)展，資產(chǎn)價格渠道在貨幣政策傳導機制中的作用越來越大且比較復雜，資產(chǎn)價格本身日益引起各國貨幣政策當局的關(guān)注，并將其作為主要的監(jiān)控目標，中國必須高度關(guān)注資本市場發(fā)展和資產(chǎn)價格變化對于貨幣政策的影響。

中國來資本市場發(fā)展迅速，一方面，資本市場投資與銀行儲蓄存款的替代關(guān)系越來越明顯，客戶保證金對貨幣層次結(jié)構(gòu)的影響越來越大，致使M2指標的全面性受到挑戰(zhàn)，需要建立包括保證金等在內(nèi)的貨幣供應量新指標。

但另一方面，當前中國資本市場的財富效應不顯著，資產(chǎn)價格變化對實體經(jīng)濟尤其是投資與消費的影響并不大。因此，貨幣政策需要關(guān)注資產(chǎn)價格的變化。但不能以資本市場變化為目標。在具體操作中應該主要以實體經(jīng)濟的穩(wěn)定和增長為目標，適當兼顧資本市場的需要。

(3)生產(chǎn)者一消費者信心使預期因素的傳導作用趨于增強，對于貨幣政策效果造成了比較復雜的影響，已經(jīng)引起各國貨幣政策當局的關(guān)注，需要在中國貨幣政策實踐中加以考慮。中國的貨幣政策實踐應當適當?shù)乜紤]預期因素的作用，在貨幣政策決策之前，對預期因素的作用有一個“預期”，以保證貨幣政策的有效性。

觀點

央行論文詳解利率傳導機制：

顯著影響效果

著名經(jīng)濟學家宋清輝接受《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪時表示，央行論文很大程度上代表著央行官方的態(tài)度。相信未來通過改革疏通貨幣政策傳導機制，例如弱化對貸款的數(shù)量限制，繼續(xù)降低存款準備金率和加大降息的力度，或?qū)⒊蔀橥晟曝泿耪邆鲗C制的重點。